杏彩体育:盘古智能研究报告：风电润滑系统龙头润滑与液压两翼齐

　　盘古智能深耕集中润滑系统领域多年，产品广泛应用于风电、工程机械和轨交等领 域。公司2012年成立以来快速发展，2014~2016年公司逐渐通过金风科技、上海电 气、联合动力、西门子等风电头部企业的样机测试并成为供应商；2017年公司获得 了GE测试订单，并通过维斯塔斯和SGRE（西门子歌美飒，下同）供应商体系审核； 2019年公司开始为维斯塔斯和上海电气海风项目供货；2020年公司实现对三一重能、 中国海装、运达股份以及维斯塔斯的批量供货；2021年盘古润滑·液压智造中心落 成并全面投入使用，积极推进国内轨道交通润滑技术的国产化；2022年以来，公司 与维斯塔斯继续深化合作，入选青岛市民营领军标杆企业，并继续扩张智造中心产 能规模，为未来的发展打下坚实的基础。

　　公司股权架构稳定，子公司分工明确。公司董事长邵安仓和董事李玉兰夫妇为盘古 智能实际控制人，直接和间接分别持有41.35%、25.89%公司股权，合计占公司发行 前总股本的67.24%，股权架构稳定；公司共有3家子公司，盘古汕头是为配合重要客 户上海电气本地化风电项目而设立的集中润滑系统销售中心，中科海润提供配套油 脂采购和销售业务，精益创伟主要从事精密加工件的内销和出口销售业务。

　　公司专注于集中润滑系统及其核心部件研发、生产与销售，为国内外客户提供整体 解决方案。公司集中润滑系统产品分为递进式润滑系统和单线式润滑系统，可覆盖 风力发电、工程机械、矿山冶金、商用车、掘进设备、农机等多个应用领域的机械润 滑需求，并开发了各类风电相关油脂耗材；公司依托于多年来服务风电行业的丰富 经验，新开发风电偏航、变桨等液压系统，凭借专业的零部件加工制造能力、严格的 生产管控质量体系和丰富的设备组装经验，为客户提供专业的液压系统解决方案。

　　风电润滑业务带动公司营收快速增长。2018年以来，随着我国风电装机的加速，公 司营收和利润快速提升，得益于风电机组零部件国产化机遇、风电抢装潮等以及公 司对产品和客户的开发开拓，2020年公司营收和利润达到阶段性高点；2021年受国 内陆上风电抢装潮结束影响，公司营业收入和利润规模均有一定程度下降；2022年 随着下游风电整机制造商逐步加快备货，并且同时也得益于海外风电、工程机械、 液压系统等业务的拉升，公司营业收入规模已企稳回升，实现营业收入3.43亿元，同 比增长5.14%，由于向下游客户让利，利润率出现一定程度下滑，同期公司实现归母 净利润1.08亿元，同比下降21.10%。

　　公司收入以润滑业务为主，持续扩展液压系统业务。集中润滑系统、润滑配件及其 他构成了公司润滑业务，合计占主营业务收入比例在85%以上，2020年抢装潮时期 达到了99%；近年来由于抢装潮结束导致风电装机短期下降，集中润滑系统收入有 所下滑，但存量高增带来了润滑配件业务收入逐渐增加，2022年两者合计占主营业 务收入比例为87.92%；2021年公司成立上海钛浩子公司，持续开拓液压系统业务， 液压系统及配件业务的收入占比从6%快速提高至12%；精密加工件业务在完成对瑞 恩机械的重组后，以满足内需为主，逐步减少对外供应，22年停止对外提供服务。 润滑业务盈利能力较强。从分产品毛利率看，公司核心产品集中润滑系统由于具体 应用环境更为复杂、技术难度更高、质量要求更高，具有较高的附加值，毛利率维持 在50%以上，随着2020年抢装潮结束，受下游风电建设方补贴退出、投资回报率下 降影响，风电平价上网的降本压力相应传导至风电上游各类零部件的影响，润滑系 统销售价格有不同程度下降，毛利率有一定下滑，但仍处于较高水平；润滑配件业 务毛利率呈上升趋势，主要是公司已进入稳定量产发展阶段，自主生产的电动润滑 泵、分配器、注油器等配件生产效率较高、规模效益明显。

　　公司利润率呈恢复趋势，期间费用率持续优化。由于集中润滑系统产品带来的高附 加值，公司利润率始终处于较高水平，2018-2022年综合毛利率均在50%以上，净利 率亦保持在较高水平；2021年起，受抢装潮后需求降低和降本压力传导的影响，叠 加公司出于巩固市场份额的考虑进行了一定的降价，毛利率和净利率均有一定下滑。 2022年公司毛利率、净利率分别为50.2%和31.5%，23Q1毛利率、净利率分别为48.9% 和33.1%，毛利率趋稳迹象明显，净利率有所回升；从期间费用率看，公司2022年 的销售、管理、研发三项费用率分别为4.07%、4.82%和3.70%，财务费用率保持在 较低水平，整体费用率较2021年有明显优化，费用控制能力进一步增强。

　　公司成本结构稳定，原材料和制造费用占比较高。公司已进入稳定量产发展阶段， 工艺配合、操作娴熟度、生产效率、规模效益已近成熟，成本结构趋于稳定，原材 料、人工费用、制造费用和运输费用占比无明显变化；公司采购物料类别为市场上 常见原材料，且种类较为分散，供应商结构较为稳定，主要原材料价格波动区间较 小，因此原材料占整体成本比例变化幅度较小。

　　电器类和机加工类为原材料主要组成部分。公司原材料采购主要包括电气类、机加 工类、油脂、五金钣金类、油管密封类等，代表产品有不同型号电机、软管栓柱、高 压胶管DN4.0-8.6、固定板和开齿油脂等。

　　公司销量稳定增长，产能有序扩张。2020-2022年，受风电行业快速发展的推动，下 游客户对公司产品需求产生了快速增长，公司集中润滑系统销量分别为33420套、 33307套和38011套，产能也从35468台套扩张到41581台套，增长17.24%，较2020 年的规模扩充明显，为应对下游未来需求打下坚实基础。公司产能利用率和产销率 水平较高，2022年产能利用率为93.23%，产销率为98.06%。 根据工作原理，公司集中润滑系统产品主要分为递进式、单线式和油气式，递进式 润滑系统为公司主打产品，凭借优异的产品质量在国内外风机中得到广泛应用，报 告期内销量分别达到 29671套、31188 套和 35398 套，成为公司销售收入增长的 核心驱动因素。

　　产品销售单价有所降低，长期与头部客户合作。2020年在风电平价上网、整机厂降 本增效的背景下，为巩固市场份额以及向整机厂让利，公司递进系统和单线系统的 平均销售价格出现一定下降；2021年，递进系统价格进一步下降，主要原因系为适 应抢装潮后风电机组厂商的降本需求以及巩固市场份额，单线系统平均售价有所上 升，主要系销售新型号产品，多用于大功率风机，使用的零部件更多、泵的容积更大 导致产品单价更高；2022年，公司递进系统和单线系统价格有较大程度下降，主要 是基于抢装结束以后巩固市场份额的考量。从客户看，公司先后开发了金风科技、 远景能源、上海电气、东方电气、中国海装、三一重能、运达股份等国内外知名风机 厂客户，基本覆盖了国内前十大风机制造厂商，国内细分市场占有率在40%以上。

　　在手订单大幅增长，新业务持续开拓。截至2022年末，公司在手订单合计33105万 元，较2021年末的20132.48万元实现了64.44%的高速增长，在手订单充足；在手订 单主要由润滑系统、工业机械和液压系统三部分业务构成，均有不同幅度的增长， 液压系统订单增加尤为明显，2022年液压系统占比从6.51%提升至21.75%，润滑系 统占比从84.24%降低至71.51%，润滑系统以外的新业务订单占比持续上升。

　　润滑系统是机械设备中重要配套部件，在运行过程中起到多种重要作用。 润滑系统 是向润滑部位供给润滑剂的一系列给油脂、排油脂及其附属装置的总称，主要起到 润滑作用、清洁作用、冷却作用、密封作用、防锈作用、液压作用等，广泛应用于工 业机床、风力发电、工程机械、轨道交通等领域。

　　集中润滑系统应用最为广泛。润滑系统一般可分为循环润滑系统、集中润滑系统、 喷雾润滑系统、浸油与飞溅润滑系统以及油和脂的全损耗性润滑系统，其中集中润 滑系统是目前应用最广泛的润滑系统，包括节流式、单线式、双线式、多线式及递进 式等类型，一般由润滑泵、分配器、管路组件及控制系统四个基本部分组成，能够在 较大程度上满足机械设备的重要部件如发动机轴承、变桨轴承、偏航轴承等对润滑 的需求，减少其在运转过程中产生的摩擦损耗。

　　润滑系统市场规模稳中有升。随着工业生产的要求逐渐提高，机械设备正朝着高速、 高效、重载、节能、自动化的方向发展，从而对润滑效果也有着更高的要求。根据华 经情报网，全球润滑系统市场规模自2018年以来一直保持在200亿美元以上，2020 年有一定下降，2021年约为210.57亿美元，同比增长3.76%；中国润滑系统市场规 模增长较为稳定，近年增速有所提升，2021年达409.81亿元，同比上升4.78%。

　　润滑系统应用相当广泛，几乎涵盖所有制造业。润滑系统主要应用于汽车、冶金矿 山、电力装备、建材行业、石油化工等领域，根据华经情报网，2021年润滑系统各 下游应用领域占比分别为38.4%、23.1%、18.3%、3.4%和3.0%。

　　2022年全球新增风电装机约78GW，未来全球风电装机预计将进入稳定增长阶段。 根据GWEC发布的《2023风能报告》数据，2022年全球风电装机量约为77.6GW， 同比下降17%，主要系俄乌战争导致的供应链不畅、能源与原材料价格波动等一系 列问题所造成的的影响；随着国内政策因素、海外供应链波动等一系列制约因素的逐渐消除，在确保安全可持续的能源体系、推动碳中和深化已经成为各国发展中的 核心共识背景下，风电装机有望进入稳步增长区间，GWEC预计全球2022-2027年风 电新增装机量CAGR为15.1%，其中海风装机的增长更加迅速，2022-2027年CAGR 有望达到32.5%。

　　未来各国陆上风电装机有望进入平稳增长，新兴市场保持较高增速。据GWEC预测， 我国未来五年仍将是全球陆风装机的最主要市场，23-27年间预计将维持每年约 60GW的陆风装机规模；其次是北美和欧洲市场，预计将进入平稳的增长阶段；同时， 非洲、印度、其他亚太市场等较为新兴的风电市场则会在小基数下进入较快速的增 长期。GWEC预计海外主要市场2027年陆风装机量有望达：北美16.0GW、拉美 5.0GW、欧洲23.3GW、非洲3.9GW、中东1.0GW、印度4.5GW、其他亚洲区7.8GW， 各地市场都将达到GW级的陆风新增规模。

　　海上风电装机方面，亚太市场为前半程的主力，欧美市场将在24年的后半程开启高 速增长。据GWE。